商业零售追求极致低价的会员制零售商荐股源泉

商业零售：追求极致低价的会员制零售商 荐5股 类别： 机构： 研究员：

淘宝现在应该还不是很成熟[摘要]

8月行业观点：低估值滞胀是前提，中报季关注绩优股7月市场先涨后跌，整体呈现窄幅震荡调整态势。全月沪深 00指数微涨1.59%，商贸零售指数上涨2.44%，跑赢大盘。管理层一方面高压严打以欣泰电气为代表的欺诈炒作标的，另一方面严格限制游资炒作，市场风险偏好明显下降。除国企改革标的持续表现之外，前期概念炒作标的纷纷回调，低估值、高股息率的价值标的重回投资者视线，板块内诸如鄂武商、王府井、重庆百货、永辉超市等均有较好表现。

但我们更倾向于认为板块的这波行情前提是低估值、滞胀，是交易驱动，而非基本面推动。尽管不少公司坐拥核心地段物业，股息率在 -5%，但没有成长性、并且持续受到新业态分流冲击的大背景下，能持续获得投资者的青睐么？我们认为全行业（至少我们理解的优秀公司）收入增速没有起色，板块就没有大机会，仍然以自下而上的个股挖掘为主。

个股的选择沿着两条思路，一是景气度向好的细分领域龙头，业绩持续超预期；二是传统公司的转型，享受新业务带来的估值提升。在监管趋严、风险偏好下降的环境下，投资者更偏好业绩而非故事，伴随着中报的陆续披露，我们建议投资者配置业绩表现相对优秀、估值和涨幅相对合理的公司。

八月推荐组合：天虹商场、王府井、华联股份、赫美集团、永辉超市。

月度专题：Costco，大卖场后起之秀的逆势成长路径Costco是美国最大连锁会员制量贩超市，2010年后沃尔玛等老牌超市进入低增速阶段，而公司仍然保持7%的复合增速，ROE持续提升至20%超越沃尔玛，市值从24 亿美元上涨至61 亿美元，平均估值稳定在XPE。

沃尔玛追求“天天低价”，而Costco更胜一筹，毛利率长期保持在14%以内，其中商品销售毛利率在11%左右（沃尔玛的一半），费用率控制在10%左右（同样是沃尔玛的一半）。极致的低价策略下，仍然能获得2%的净利率和20%的ROE，得益于以下几点：1）聚焦中产家庭和个人，迎合其对高性价比优质商品的偏好；2）精选爆款约 700个SKU（VS沃尔玛的10万），践行深仓储模式，存货周转天数 1天（VS沃尔玛的45天）； ）会员数规模和粘性持续提升，目前有会员81 0万（超过AmazonPrime），本土续签率90%以上，会员费对利润贡献比例超过70%；4）自有品牌Kirkland是全美明星品牌，引流能力强，占SKU比例7%，但收入贡献超过25%。

会员制超市在美国深受认可，Costco的成功是基于供应链效率、自有品牌的竞争壁垒，而类似Jet、拼多多等线上会员制零售商，目前仍然依赖于补贴，还没建立起长久的竞争壁垒，能否成功有待观察。

风险提示：终端消费持续低迷；行业整合兼并进程缓慢。