国联证券从国家队成本看当前市场估值鼓励

国联证券：从国家队成本看当前市场估值 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：

自上一轮牛熊之后，国家队公开为市场所知，我们旨在测算国家队的持仓成本，提示当前的市场风险。

投资要点：

国家队四大金刚，万亿筹码在手，A股中的最大庄家国家队成员包括四大金刚：中证金、中证金的10个资管账户、中央汇金资管以及5大公募基金。截至2016年9月，它们分别持股约5 00亿、1400亿、 100亿与457亿，合计1.0 万亿，占A股流通市值的2.7%。

国家队增减持行为规律：证金系长期减持五只公募基金持仓金额相对来说较小，最高也只1200亿，目前仅数百亿，其增减持行为对全市场的影响并不大。

中央汇金资管计划基本没有明显的增减持行为。五个季度的观察显示，其持有的股票数量总体来说比较平稳，长期在只，持股金额也在 000亿左右。

中证金及其资管计划则长期不断减持其所持股票数量。2015年四季度两者持股数量由2900只降至1600只，减持近一半；2016年一季度至三季度，两者持股数量由1600只降至1200只，减持四分之一。证金系长期减持，在偿还资金利息的同时，也降低了自身的持仓成本。

经测算，国家队持仓成本在 200附近第一轮股灾，市场跌至 400点才止住，说明证金系成本至少在 400以上，约为 500- 700点；同理，第二轮股灾的成本约在2900点至 100点。两者平均一下，截至2015年9月份，证金系持仓成本约在 00点。

2015年四季度的中期大反弹，证金系大幅减持45%，有效拉低了持仓成本。

理论上，这段时间卖出的一半股票有可能实现盈利，即降低证金系的持仓成本。我们估计证金系此时的成本约在 200- 00点之间。

2016年初再次发生股灾，由于配资等杠杆资金已经清除，证金系并没有前两次股灾般那样的大举救市行为，因此持仓成本并没有大幅下降。前三个季度证金系持仓减少14%但金额仅减少 %，说明证金系再次有效拉低了其持有成本。因此我们认为国家队成本可能在 200点附近。

优秀奖等风险提示市场突破 200点之后，国家队有可能加大减持幅度，而这可能引起市场回调。