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齐鲁证券：分享改革红利 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点今年 月以来，发达经济体与新兴市场的经济数据持续逊于预期，但新一轮全球性降息与量化宽松政策，明显抑制了投资者的避险情绪，美国、欧洲、及新兴市场的波动率指数均处于历史底部在注意棉市的同时。

考虑到海内外经济乏善可陈、而投资者情绪又较为亢奋（波动率指数往往具有均值回归特性，目前过低的数值意味着未来风险上升的概率非常大），我们认为，海外市场存有较大隐忧。

国内而言，经济显著放缓，5月的新订单继续下滑，而且汇丰PMI已降至49.6。此外，接到货后已临近晚上由于5月以来国内电厂煤耗增速出现下滑，我们预计5月的发电量/工业增加值也将回落。

我们认为，国内经济放缓的原因在于：（1）5月并非传统的需求旺季，PMI一般会在5月回落；（2）近期不少地区出现罕见暴雨，减弱了终端需求；（ ）库存去化缓慢，企业生产与采购的动力不强。

我们坚持认为，弱需求背景下，周期股要出现大行情需具备三个条件（参见《周期股行情需什么条件》，201 年5月12日）：（1）有补库存的要求；（2）有海外风险偏好配合；（ ）政策面平静/利好。目前来看，条件1并不具备，而条件2则存有隐忧。

好的一面在于，国内改革的步伐在加快，这成为推动A股活跃的重要力量。在一系列“简政放权”措施出台后，国务院近日又批复了《关于201 年深化经济体制改革重点工作的意见》，进一步明确了201 年改革的重点工作：深入推进行政体制改革，加快推进财税、金融、投资、价格等领域改革，积极推动民生保障、城镇化和统筹城乡相关改革。从改革的内容来看，主要是实现以下四个目标：（1）促进经济转型；（2）激发市场主体活力；（ ）改善民生；（4）保障社会公平、公正。

改革措施的不断推出无疑增强了投资者对于未来的信心，但周期股/市场整体大幅向上的条件并不具备：

（1）周期股受基本面、以及潜在的海外风险制约；（2）地产政策的扰动，《意见》提出今年将扩大个人住房房产税改革试点范围；（ ）银行业受存款利率浮动区间扩大，以及存款保险制度的负面影响。

全年来看，经济景气的波动将主要由库存波动主导，周期股难有趋势性机会，业绩增长稳定/向上的行业最终会胜出。配置上建议：政策支持的新兴产业，如新材料、节能、环保、文化传媒等；受益于收入增长而又能做大规模的消费行业，如食品饮料，医药、电子。